資產配置月報》2021年9月

美國眾議院通過預算框架，大規模財政刺激政策通過時間與整體規模都可能比原先預期樂觀，刺激美國股市上漲2.9%（標普500指數）。歐洲疫情有轉佳跡象，加上服務業為主的經濟數據優異，歐洲小型類股上漲3.47%（MSCI歐洲小型指數）。順利舉辦完東京奧運的日本，雖然平均每日新增感染人數仍處於2萬人以上，但在出口暢旺的幫助下，股市仍上漲2.95%（日經225指數）。(延伸閱讀：免疫力上升，歐股蓄勢待發！)

經歷過先前的大跌，雖然中國國內仍持續傳出新的監管規則，但在部分投資人趁機積極買進提振下，8月中國股市小幅上漲0.02%（MSCI中國指數）。同樣面對國內通貨膨脹率升高壓力，決定不隨之起舞並維持低利率的印度，股市大漲8.8%（MSCI印度指數）；升息以對的俄羅斯與巴西股市則表現較差，俄羅斯股市上漲3.58%（MSCI俄羅斯指數），通貨膨脹率壓力更高的巴西股市下跌3.12%（MSCI巴西指數）。整體而言，中國股市跌勢止緩、印度股市表現優異，新興市場股市上漲2.42%（MSCI新興市場指數）。

大規模財政刺激政策提振對美國經濟前景看法，美國2年公債殖利率從0.183%升高至0.209%，10年公債殖利率則由1.222%升至1.308%，整體美國政府債券價格下跌0.3%（美銀美林美國政府債券指數）。利差下降抵銷美國公債殖利率升高影響，全球高收益債券與新興市場債券分別上漲0.67%與1%（美銀美林全球高收益債券指數、美銀美林新興市場主權債券指數）。(延伸閱讀：利率蠢動，債券基金怎麼辦？)

我們於8月資產配置月報提及聯準會即將開始正式討論縮減購債，而這件事也確實於8月發生。8月公佈的聯準會前次會議紀要就顯示，只要經濟復甦狀況不變，大部分與會委員都同意於今年開始縮減購債。而8月底舉行的全球央行年會中，聯準會主席鮑威爾也再次強調這件事，如果未來幾個月的勞動數據沒有意外，聯準會於今年開始縮減購債規模幾乎勢在必行。(延伸閱讀：什麼是縮減購債？該害怕嗎？)

無論是會議紀要或是鮑威爾的演講，都持續重申兩件事，第一是美國近期的通貨膨脹率趨勢只是暫時的。耐久財是推升此輪通膨升高的主因，但長期而言，耐久財是會帶來通縮壓力，目前只是全球供應鏈暫時出問題而造成扭曲。第二，縮減購債不該與升息畫上等號，縮減購債與升息沒有機械式的關係，並不是說縮減完購債後多久就一定要升息。這兩個重點成功的化解市場對於即將升息的焦慮，並轉目光轉向聯準會將繼續維持寬鬆貨幣政策以刺激經濟成長上。(延伸閱讀：擔心利率升高？別忘記這招！)

即將縮減購債並未對股市帶來重大衝擊，有較大影響的反而是財政政策的好消息。我們先前認為美國基建法案即將通過，剩下的社會安全網計畫或於10月開始加速推行。但8月美軍撤出阿富汗的荒腔走板，反倒加快了此進程。原先眾議院議長裴洛西希望將基建法案與3.5兆社會安全網計畫打包在一起投票，不希望讓基建法案單獨投票。此舉引發民主黨內部溫和派人士不滿，並表示不排除投下反對票，民主黨內部的不同調恐拖延兩個法案通過時間。阿富汗新聞一出來，拜登滿意度瞬間下跌（從8月14日至8月29日，拜登滿意度從51%降至48%，並與不滿意度出現交叉），對明年期中選舉感到壓力的民主黨議員，便只能趕快通過3.5兆美元的預算框架（只要民主黨議員不跑票，成為法案只是時間問題）。

與聯準會情況相似，受到通貨膨脹率升高的壓力，歐洲央行內部也對於利率指引該如何調整，而出現爭論。關鍵就在於通貨膨脹率與升息間的敘述，何時才會開始加息？最後調整完的結果是”除非央行看到通貨膨脹率觸及2%的時間比預期中大幅提前，且能夠一直保持在該水平，才會考慮上調利率”。歐洲央行做法與聯準會相似，都希望能夠說服大家近期通膨壓力只是暫時的，並將通貨膨脹率預期引導至2%。

除了貨幣政策繼續維持寬鬆外，歐洲的財政政策也可望傳出好消息。德國將於9月底舉行聯邦參議院選舉，根據最新民調，社民黨支持度升高至25%，高於基民/基社聯盟的20%。若社民黨與綠黨能成功組成左派聯合政府，德國政府對於財政政策的立場可能出現反轉，有利整體歐盟推動更大規模的財政刺激政策；若是三個政黨組成聯合政府，德國政府將不如以為梅克爾時代般強勢，同樣給其他歐盟國家重新塑造政策方向的機會。(延伸閱讀：免疫力上升，歐股蓄勢待發！)

中國部份，整個8月份，美國上市公司為主的金龍指數下跌1.58%、恆生國企指數下跌0.3%、滬深300指數上漲0.14%，三者間差距明顯縮窄，顯示海外投資人的恐慌拋售潮暫時告一段落。但從政策面來看，中國政府8月又持續對遊戲、外送、文化娛樂等產業加強監管，加上共同富裕宣言，政府政策重心並未調整。美國眾議院委員會也將對中國赴美上市公司的相關風險招開聽證會，政策風險依然存在。我們認為大跌的股價確實提供中國股市上漲空間，但潛在風險難以事先發現與估計，依然不是該大舉增加配置權重的資產。(延伸閱讀：搭配加減碼，定期定額更厲害？)

展望未來，美國與歐洲雙雙同時採行寬鬆貨幣政策與刺激財政政策的機率非常高，我們也因此特別看好兩者與整體已開發國家股市的表現。強勁的經濟成長將吸引資金回流並推升美元，部分新興市場國家面臨輸入性通膨與激烈升息的痛苦二選一，無論是財政或貨幣政策空間都低於已開發國家，未來潛在風險較高。而固定收益類資產，除了與股市連動較密切的高收益債券的看法依然樂觀外，抗通膨能力較強的REITs也是好選擇。