投資雷達》縮表橫空出世,對美股有何影響?

 

根據聯準會最新公佈的前次會議紀要,美國勞動參與率進一步升高空間有限,只要勞動市場復甦速度不變,美國離充分就業不遠了,且幾乎所有與會者都同意首次升息後不久,就可以開始縮減資產負債表。為何聯準會要這麼快速的調整貨幣政策?對美國股市又會帶來什麼影響?

 

1. 縮減購債、縮表差在哪?

聯準會收緊貨幣政策的三個手段

資料來源:Bloomberg,「鉅亨買基金」整理,資料日期:2022/1/10。

 

量化寬鬆政策出爐後,聯準會有三種方法來收緊貨幣政策,分別是縮減購債、升息與縮減資產負債表。從前次經驗來看,減少每個月額外向市場注資規模的縮減購債,是對市場衝擊最小的第一招;而投資人最重視的升息,其實對流動性不一定是壞事,過往常有政策利率升高,但金融壓力反倒降低的時期(美國通常於經濟強勁時啟動升息,金融壓力不易因利率上升而大幅升高);縮減資產負債表才是真的會降低流動性的大招。而縮減資產負債表又可分為持有證券到期後就不再投資與賣掉手中持有證券兩個方式,後者對市場的衝擊較大。

 

2. 附賣回協議成長過快,貨幣政策正常化難度升高

前次聯準會從2014年1月開始正式縮減每個月資產購買金額,到2017年10月正式縮減資產負債表,中間經歷了4次升息與超過3年的時間。但這次聯準會才剛於2021年11月開始縮減每月資產購買金額,馬上就在12月的會議上釋放出升息與縮減資產負債表的訊號。「鉅亨買基金」認為除了通貨膨脹率超過目標與勞動市場供不應求外,衡量流動性過剩的附賣回協議規模過大,是為何聯準會這麼急的關鍵

與2019年底相比,聯準會資產負債表增加4.6兆美元,其中1.5兆是附賣回協議(佔整體資產負債表的20.4%)。而2014年初聯準會首次縮減購債時,資產負債表較2008年8月增加3.2兆美元,其中附賣回協議只有1,516億美元(佔整體資產負債表4.7%)。聯準會必須快速的將附賣回協議金額降低,才能讓美國貨幣政策回到正常的道路上。

2019年底以來聯準會資產負債表變化

資料來源:Bloomberg,「鉅亨買基金」整理,資料日期:2022/1/10。此資料僅為歷史數據模擬回測,不為未來投資獲利之保證,在不同指數走勢、比重與期間下,可能得到不同數據結果。

 

3. 政策影響大不同,縮表威力較大

縮減資產負債表對本益比影響較大

資料來源:Bloomberg,「鉅亨買基金」整理,採標普500指數,資料日期:2022/1/10。此資料僅為歷史數據模擬回測,不為未來投資獲利之保證,在不同指數走勢、比重與期間下,可能得到不同數據結果。

 

前次聯準會收緊貨幣政策期間,從一開始的縮減購債到首次升息前,美國影子利率與聯邦基金利率間的差距逐漸收斂(附賣回協議規模降至正常水準,過剩流動性耗盡),此時期的貨幣政策只是收回過剩流動性,美股本益比無太大變化。第二階段為首次升息至開始縮減資產負債表,雖然過剩流動性都已回收,但升息速度緩慢,期間美國金融壓力不升反降,對未來信心支撐美股本益比進一步成長。最後一階段是聯準會開始縮減資產負債表,流動性減少,加上中美貿易戰,美股本益比才開始大幅下滑。

從目前美國附賣回協議規模與影子利率與聯邦基金利率差距來看(兩者差距為1.4%),一開始的升息與縮減資產負債表都只能達到收回過剩流動性的目標,對市場造成的負面衝擊會低於前次。在不考慮額外黑天鵝事件的情況下,整體美國股市或本益比較低的價值股前景依然良好,每次下跌都是好買點。

 

鉅亨投資策略

美股長多不變,拉回就是買點

美國金融市場仍存在龐大過剩流動性,加上目前美國經濟再次陷入衰退機率仍逼近0%,美國股市仍處於長期向上趨勢中,每次拉回都是美國股票型基金的買點。

 

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